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　　中國(guó)二季度GDP，增速較一季度5.3%放緩0.6個(gè)百分點(diǎn)，上半年GDP同比增速為5.0%。二十屆三中全會(huì)強(qiáng)調(diào)堅(jiān)定不移實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)，如果要完成全年GDP增長(zhǎng)5.0%的目標(biāo)，則下半年GDP同比增速至少為5.0%，存在一定程度的穩(wěn)增長(zhǎng)壓力。在此背景下，央行7月22日宣布7天逆回購(gòu)操作利率降息至，7月各期限LPR報(bào)價(jià)、SLF操作利率同步下調(diào)，體現(xiàn)了央行呵護(hù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，進(jìn)一步降低企業(yè)融資成本，營(yíng)造良好寬松的貨幣金融環(huán)境。

　　當(dāng)前，央行貨幣政策仍將持續(xù)保持寬松，但調(diào)控方式較以往有了較大的變化，6月19日，央行行長(zhǎng)潘功勝在2024陸家嘴論壇上的講話已對(duì)此劃了重點(diǎn)。潘功勝表示，“未來(lái)可考慮明確以央行的某個(gè)短期操作利率為主要政策利率，目前看7天期逆回購(gòu)操作利率已基本承擔(dān)了該功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長(zhǎng)的傳導(dǎo)關(guān)系。央行把國(guó)債買(mǎi)賣(mài)納入貨幣政策工具箱不代表要搞量化寬松，而是將其定位于基礎(chǔ)貨幣投放渠道和流動(dòng)性管理工具，既有買(mǎi)也有賣(mài)，與其他工具綜合搭配，共同營(yíng)造適宜的流動(dòng)性環(huán)境。”

　　央行貨幣政策框架的新變化主要體現(xiàn)在：

　　一是央行視需要在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債，不僅可以調(diào)節(jié)市場(chǎng)流動(dòng)性，而且可以適度管理國(guó)債收益率曲線。7月5日，據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》報(bào)道，央行已與幾家主要金融機(jī)構(gòu)簽訂了債券借入?yún)f(xié)議，目前已簽協(xié)議的金融機(jī)構(gòu)可供出借的中長(zhǎng)期國(guó)債有數(shù)千億元，將采用無(wú)固定期限、信用方式借入國(guó)債，且將視債券市場(chǎng)運(yùn)行情況，持續(xù)借入并賣(mài)出國(guó)債。信用方式借入表示央行無(wú)需向金融機(jī)構(gòu)抵押，不會(huì)引起市場(chǎng)流動(dòng)性變化。央行可借入無(wú)固定期限的國(guó)債，意味著央行可對(duì)國(guó)債整條收益率曲線進(jìn)行全面管理，目標(biāo)是“保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場(chǎng)對(duì)投資的正向激勵(lì)作用”，由此激勵(lì)長(zhǎng)期投資，刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)，未來(lái)國(guó)債長(zhǎng)短端期限利差將大概率不會(huì)倒掛。在當(dāng)前債券長(zhǎng)端收益率逼近歷史最低水平時(shí)，央行將以賣(mài)出國(guó)債操作為主。在未來(lái)債券收益率快速大幅上行時(shí)，央行或適時(shí)買(mǎi)入國(guó)債，以穩(wěn)定金融市場(chǎng)。

　　二是設(shè)立臨時(shí)正、逆回購(gòu)工具，可精準(zhǔn)調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性，并發(fā)揮提醒作用。7月8日，央行公告從即日起視情況開(kāi)展臨時(shí)正回購(gòu)或逆回購(gòu)操作，時(shí)間為工作日16:00-16:20，期限為隔夜，采用固定利率、數(shù)量招標(biāo)，臨時(shí)隔夜正、逆回購(gòu)操作的利率分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減點(diǎn)和加點(diǎn)。臨時(shí)逆回購(gòu)的操作時(shí)間16:00-16:20，在股市收市后、債市日盤(pán)尾盤(pán)時(shí)，因此其操作不會(huì)對(duì)當(dāng)日股市造成影響，但對(duì)債市投資者情緒有較強(qiáng)的信號(hào)意義。臨時(shí)正回購(gòu)是央行回收流動(dòng)性，操作利率為7天逆回購(gòu)利率-20BP。逆回購(gòu)是央行投放流動(dòng)性，操作利率為7天逆回購(gòu)利率+50BP。

　　2020年以來(lái)，資金利率DR007月度中樞圍繞7天逆回購(gòu)利率波動(dòng)，平均波幅在16BP以?xún)?nèi)。在市場(chǎng)流動(dòng)性寬松時(shí)，央行操作臨時(shí)正回購(gòu)，相當(dāng)于被操作機(jī)構(gòu)把錢(qián)借給央行，獲得比給市場(chǎng)更低的回報(bào)；臨時(shí)逆回購(gòu)相當(dāng)于央行投放流動(dòng)性給機(jī)構(gòu)，機(jī)構(gòu)要付出明顯高于市場(chǎng)利率的資金成本。但是期限僅為隔夜，意味著對(duì)機(jī)構(gòu)影響不大，而提醒意味極強(qiáng)。這對(duì)債市情緒將有顯著作用。在流動(dòng)性緊張時(shí)，DR007升至7天逆回購(gòu)利率+50BP上方時(shí)，央行操作隔夜逆回購(gòu)，給金融機(jī)構(gòu)投放流動(dòng)性能夠救急，有助于平抑資金利率大幅上行。

　　三是確立7天逆回購(gòu)操作利率為核心政策利率的地位。7月22日，7天逆回購(gòu)操作利率降息，當(dāng)日各期限SLF、LPR報(bào)價(jià)均同步下調(diào)，而7月15日操作的MLF利率并未下調(diào)，由此無(wú)縫銜接地完成了LPR的錨從MLF切換到7天逆回購(gòu)利率的過(guò)程，以后LPR報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)向參考7天逆回購(gòu)利率并隨之調(diào)整。7月23-24日，國(guó)有銀行開(kāi)始新一輪的人民幣存款掛牌利率下調(diào)，其中定期整存整取3個(gè)月、半年期、1年期利率均下調(diào)，2年、3年和5年期利率分別下調(diào)。7月25日，央行開(kāi)展2000億元MLF操作，中標(biāo)利率下調(diào)至2.30%。對(duì)此，當(dāng)日央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》發(fā)表文章指出，本次MLF操作安排在LPR報(bào)價(jià)后，體現(xiàn)了淡化MLF利率政策色彩的意圖，MLF中標(biāo)利率變動(dòng)不具有政策信號(hào)含義。至此，貨幣政策傳導(dǎo)路徑初步形成“7天逆回購(gòu)利率——>SLF、LPR——>存款利率——>MLF”的鏈條，7天逆回購(gòu)利率的核心地位已基本確立。

　　整體上，央行貨幣政策已從此前注重?cái)?shù)量調(diào)控轉(zhuǎn)向量?jī)r(jià)并舉。7天逆回購(gòu)除了通過(guò)操作量直接影響市場(chǎng)短期流動(dòng)性外，其操作利率將發(fā)揮中國(guó)基準(zhǔn)利率的作用，直接輻射影響中國(guó)資金、債券、貸款、存款市場(chǎng)利率。臨時(shí)正、逆回購(gòu)對(duì)貨幣市場(chǎng)的流動(dòng)性從量上精準(zhǔn)調(diào)控，鑒于當(dāng)前7天逆回購(gòu)操作利率在，隔夜正逆回購(gòu)利率的區(qū)間在[1.50%，2.20%]，被市場(chǎng)理解為隱形的縮小版利率走廊，且可配合央行在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)國(guó)債協(xié)同發(fā)揮作用。而二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買(mǎi)賣(mài)，既調(diào)節(jié)了市場(chǎng)基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量，又可管理國(guó)債收益率曲線。上述工具均從量和價(jià)上對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生重要影響，貨幣政策調(diào)控信號(hào)傳導(dǎo)路徑更為通暢、便捷和高效。

　　由于央行在7月進(jìn)行了一系列的降息和額外操作MLF后，短期內(nèi)貨幣寬松政策利好釋放完畢，8月將進(jìn)入政策效果觀察期。從MLF來(lái)看，8月15日MLF到期4010億元，7月25日月內(nèi)第二次操作2000億元MLF，或已對(duì)8月到期進(jìn)行部分對(duì)沖。預(yù)計(jì)8月MLF續(xù)作或超過(guò)2000億元。

　　當(dāng)前，在央行寬松貨幣政策的呵護(hù)下，預(yù)計(jì)8月資金利率中樞將較7月下行。同時(shí)，銀行存款掛牌利率開(kāi)啟新一輪下調(diào)，預(yù)計(jì)存款搬家態(tài)勢(shì)仍將延續(xù)，非銀機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性仍將十分充裕，DR和R類(lèi)利率之間的利差將收窄。預(yù)計(jì)8月DR007月度均值的區(qū)間在1.65%-1.82%，R007的月度均值在1.72%-1.90%。