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山西煤炭資源整合從開始到現(xiàn)在，遠(yuǎn)未結(jié)束。

日前，山西省煤炭工業(yè)廳通報稱，山西煤炭整合接管已基本結(jié)束，進(jìn)入改造提升建設(shè)階段。到2010年底，全省重組整合煤礦企業(yè)正式協(xié)議簽訂、主體接管到位、采礦許可證變更工作基本到位。

更有山西煤炭工業(yè)廳官員表示，因煤改而成立的“山西煤礦企業(yè)兼并重組整合工作領(lǐng)導(dǎo)組”將于9月1日前撤銷。

但事實上，煤改風(fēng)暴并未平息。在接下來的礦技術(shù)改造階段，無論國有還是民營煤礦正面臨巨大的資金壓力。

各路資本嗅到山西煤改領(lǐng)域的商機(jī)，正以不同形式切入這場資本盛宴，但風(fēng)險亦不可小覷。

逾千億煤改資金漏洞

山西煤改的句點仍未落地。

按照山西煤炭兼并重組目標(biāo)，山西礦井?dāng)?shù)量將由2008年的2598座壓減到1053座，單井平均規(guī)模達(dá)到年產(chǎn)120萬噸以上，辦礦主體由2200多家減少到了130家，形成4個年生產(chǎn)能力億噸級和3個5000萬噸級以上的煤礦企業(yè)。

根據(jù)上述計劃，到2015年山西煤炭產(chǎn)能在12億噸以上。2008年山西煤炭兼并重組大幕拉開，當(dāng)年煤炭產(chǎn)量為6.2億噸。從6.2億噸到12億噸，山西煤炭產(chǎn)能提升約6億噸。

“一般而言，煤炭產(chǎn)能每提高一噸，建設(shè)成本（含設(shè)備、施工等）約為300元。產(chǎn)能提升6億噸，則需1800億元投資。按照企業(yè)自有資金比例占30%計算，所需銀行信貸、融資規(guī)模近1300億元。”一位山西煤炭行業(yè)人士計算。

資金成為制約山西整合煤礦復(fù)工復(fù)產(chǎn)的重要因素。目前大量煤礦因技改資金不到位而停產(chǎn)。山西省煤炭工業(yè)廳官員樂觀估計，“再用2～3年的時間，全省整合礦井將陸續(xù)完成建設(shè)改造任務(wù)，相繼竣工投產(chǎn)，轉(zhuǎn)入正規(guī)循環(huán)的生產(chǎn)階段。”

山西大規(guī)模煤炭資源整合始于2008年，大量小煤礦被關(guān)停整合。時至今日已屆3年，如果再加上2~3年的建設(shè)改造時間，山西煤炭產(chǎn)能將被抑制至少5年。

煤改之路漫長，超乎山西省決策者的預(yù)期。2010年12月份，山西省政府甚至下發(fā)文件，要求地方必須在2010年12月30日前全面完成煤炭兼并重組。但在實際兼并重組過程中，尚有諸多“爛尾工程”等待清理。

此外，整合之后的山西80%的煤炭將集

中在大型煤炭企業(yè)手中，煤炭集中度大幅提高與煤炭價格市場化改革方向相悖。再者，受資金不足約束，大量煤炭產(chǎn)能難以釋放，山西煤價在近年維持在高位運行。

山西省煤炭工業(yè)廳信息顯示，2010年，山西省重點煤炭企業(yè)噸煤綜合平均售價比2005年提高81.4%。

機(jī)構(gòu)投資分食煤改“蛋糕”

由于銀行信貸政策緊縮，在山西煤炭整合過程中，銀行信貸數(shù)額小，一般銀行授信在10萬~30萬元左右。在此背景下，能源信托、基金等被看好。

目前，已有中國平安（首期100億元）、山西能源產(chǎn)業(yè)基金（首期100億元）、中信信托（40億元）等機(jī)構(gòu)投資者介入山西煤改項目，每一個利益主體均希望在煤炭整合中分得一杯羹。

業(yè)內(nèi)人士介紹，基金、信托等常以并購基金形式進(jìn)入煤炭領(lǐng)域，獲取煤炭一定股權(quán)，以股份分紅或者股權(quán)回購方式收回成本。

以中信信托為例，為保證信托還款，在交易過程中，民營煤礦企業(yè)用49%的股權(quán)過戶、51%的股權(quán)質(zhì)押。

一般而言，只有資金和勢力強(qiáng)大的機(jī)構(gòu)才有機(jī)會接近山西大型煤炭企業(yè)。在諸多民間投資管理者看來，煤炭領(lǐng)域投資水很深，風(fēng)險不易掌控，不敢輕易進(jìn)入。

其中，擺在第一位的風(fēng)險是行政調(diào)控的風(fēng)險。一位基金管理人士介紹，“山西煤炭資源整合以政府牽頭為主，行政干預(yù)的風(fēng)險往往有點大。況且在山西資源整合過程中，國進(jìn)民退色彩濃重，不可控風(fēng)險較大。”

例如山西省政府規(guī)定，省屬煤炭企業(yè)不得擅自出讓股權(quán)；對已批準(zhǔn)由各企業(yè)主體整合兼并的礦井，原則上不得調(diào)整；煤炭企業(yè)不得擅自出讓資源。上述行政命令被諸多信托、基金看來暗藏風(fēng)險，不易發(fā)揮其靈活特性。

煤礦并購專業(yè)性強(qiáng)，這是諸多機(jī)構(gòu)投資者謹(jǐn)慎為之的原因。

上海某投資管理公司正在與合作伙伴在山西煤改中尋求投資機(jī)會。該公司風(fēng)險管理人士稱：“對于小額投資基金而言，更多介入市級煤炭企業(yè)并購重組。由于銀行配套資金難以到位，地方政府和煤炭企業(yè)急需融資，恰為投資基金提供空間。”