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　　核心觀點(diǎn)

　　. 今年山西地區(qū)焦化限產(chǎn)力度大幅不及去年，今年限產(chǎn)程度10%-20%左右，去年同期限產(chǎn)程度20%-30%。

　　. 焦化企業(yè)目前以民營(yíng)企業(yè)為主，行業(yè)較為分散，并購(gòu)重組有望成為未來(lái)的大趨勢(shì)。

　　. 受環(huán)保影響，焦化企業(yè)今年庫(kù)存普遍較低，焦企更傾向于將庫(kù)存堆放在港口或更多地發(fā)貨給鋼廠。

　　. 焦企普遍認(rèn)為當(dāng)前焦炭利潤(rùn)處于600元/噸的較高區(qū)間，未來(lái)有一定的讓利空間。

　　. 運(yùn)輸可能成為近期影響焦化企業(yè)成本的核心因素，預(yù)計(jì)火運(yùn)在明年1月下旬開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

　　. 目前黑色產(chǎn)業(yè)鏈的核心矛盾在于鋼材，主要傳導(dǎo)模式是鋼廠壓縮利潤(rùn)從而帶上上游也壓縮利潤(rùn)。

　　一、調(diào)研分享：山西某大型焦化企業(yè)

　　(一)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)概況：大型焦化企業(yè)，年產(chǎn)能660萬(wàn)噸

　　本次調(diào)研的第一家企業(yè)在山西乃至全國(guó)都非常有定價(jià)權(quán)，這家企業(yè)的價(jià)格在全國(guó)領(lǐng)先，所生產(chǎn)的焦炭品質(zhì)較高，如果這家企業(yè)報(bào)出的價(jià)格開(kāi)始下跌，基本就 預(yù)示著行業(yè)價(jià)格進(jìn)入下跌通道。這家企業(yè)是全國(guó)最大的獨(dú)立焦化企業(yè)之一，年化產(chǎn)能660萬(wàn)噸左右。

　　(二)產(chǎn)能產(chǎn)量的變化、開(kāi)工率、產(chǎn)能置換與新增、環(huán)保限產(chǎn)帶來(lái)的影響

　　1)開(kāi)工率與產(chǎn)能產(chǎn)量

　　企業(yè)基本處于滿產(chǎn)狀態(tài)，目前開(kāi)工率為90%左右，處在比較高的水平。產(chǎn)量約為660萬(wàn)噸，主要銷往以唐山為代表的河北地區(qū)。

　　2)環(huán)保限產(chǎn)帶來(lái)的影響

　　去年這個(gè)時(shí)期限產(chǎn)基本在20%-30%，今年限產(chǎn)就在10%左右，今年明顯比去年有松動(dòng)。

　　3)產(chǎn)能置換與新增

　　企業(yè)六百六十萬(wàn)噸的產(chǎn)能中，有一半以上的的產(chǎn)能基本上都是4.3米以下的焦?fàn)t，后期是全部需要更新?lián)Q代的。

　　從兩個(gè)維度來(lái)看產(chǎn)能的置換與更新。從時(shí)間維度來(lái)看，主要的問(wèn)題在于4.3米以下的焦?fàn)t的出清時(shí)間?我們了解到如果企業(yè)達(dá)到了清潔能源或者有清潔能源的指標(biāo)，就可以在五年內(nèi)進(jìn)行改造完成。如果是沒(méi)有指標(biāo)的就必須要在兩年內(nèi)完成。企業(yè)目前受到產(chǎn)能產(chǎn)能置換帶來(lái)的產(chǎn)量影響較小。

　　從置換的維度來(lái)看，企業(yè)希望把4.3米焦?fàn)t的產(chǎn)能置換到另外一個(gè)區(qū)域，等到企業(yè)把新廠區(qū)建成后，就可以對(duì)老設(shè)備進(jìn)行關(guān)停、拆除，整體對(duì)產(chǎn)量影響不大。

　　(三)焦化行業(yè)并購(gòu)訴求越來(lái)越大，或成后期大趨勢(shì)

　　目前山西地區(qū)的產(chǎn)能置換基本是等量置換，少部分是減量置換。如果完成時(shí)間較早，可以進(jìn)行等量置換，如果完成時(shí)間較晚，就可能要求是5：4的減量置換，時(shí)間上沒(méi)有明確界限。關(guān)于焦化企業(yè)并購(gòu)的訴求與趨勢(shì)，目前焦化企業(yè)的分散度較高，從企業(yè)自身維度來(lái)看，要么就是做大并購(gòu)其他企業(yè)，要么就是賺一筆錢之后退出。

　　我們和產(chǎn)業(yè)內(nèi)人士交流后發(fā)現(xiàn)，大家對(duì)目前高利潤(rùn)比較擔(dān)憂。大家普遍認(rèn)知是利潤(rùn)合理區(qū)間為每噸200-300元。在目前高利潤(rùn)的情況下，如果行業(yè)沒(méi)有出清，穩(wěn)定性是比較弱的。焦化行業(yè)的民企占比較高，大家很難通過(guò)一起限產(chǎn)的方式來(lái)提升價(jià)格，一些民營(yíng)企業(yè)對(duì)于長(zhǎng)期運(yùn)行的預(yù)期也比較低，因此行業(yè)容易出現(xiàn)各種亂象。

　　(四)庫(kù)存及運(yùn)輸情況

　　企業(yè)庫(kù)存目前為幾萬(wàn)噸的水平，庫(kù)存較低，基本是幾天的水平。由于環(huán)保的影響，今年在廠內(nèi)堆積庫(kù)存會(huì)有額外的環(huán)保成本，因此現(xiàn)在焦企傾向于將庫(kù)存堆放在港口或者多發(fā)貨給下游鋼廠，這是導(dǎo)致焦化庫(kù)存發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化的核心因素。企業(yè)的焦煤庫(kù)存有10天左右，以往同期是一周左右。今年存更多庫(kù)存主要是為了防止冬天的下雪導(dǎo)致焦煤出現(xiàn)短缺，但多增的量不算大。運(yùn)輸方面，企業(yè)有650節(jié)自備車皮，基本能滿足企業(yè)發(fā)貨的總需求，這也是企業(yè)的一個(gè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。

　　(五)價(jià)格與利潤(rùn)以及未來(lái)的價(jià)格調(diào)整

　　近期主要是高硫的焦煤和焦炭下跌，焦炭中主要是高品質(zhì)焦炭下跌較少。A企業(yè)主要生產(chǎn)高品質(zhì)焦炭，價(jià)格目前下跌了一輪，預(yù)計(jì)后期還有兩輪下跌。從其他地區(qū)來(lái)看，目前河北省已經(jīng)開(kāi)始第三輪提降，說(shuō)明山西整體滯后于其他省份。但如果高品質(zhì)焦炭開(kāi)始下跌，也就意味整個(gè)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)傳導(dǎo)。

　　目前企業(yè)的噸鋼毛利為600元左右，高的時(shí)候能到700-800元。企業(yè)目前認(rèn)為毛利處于較高水平，后期有一定讓利空間。關(guān)于具體的讓利空間，首先從上游的原材料角度來(lái)看，焦煤價(jià)格相對(duì)比較堅(jiān)挺，一旦鋼鐵利潤(rùn)壓縮會(huì)導(dǎo)致焦炭利潤(rùn)壓縮，那么核心的底部就在于焦煤的價(jià)格。企業(yè)目前對(duì)焦煤現(xiàn)貨價(jià)格看好，認(rèn)為目前較難受到黑色產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)的影響。

　　二、調(diào)研分享：山西區(qū)域型焦煤焦炭一體化企業(yè)

　　(一)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)概況

　　我們調(diào)研的這家企業(yè)是區(qū)域性龍頭企業(yè)，產(chǎn)能為200萬(wàn)噸，是小型焦化企業(yè)的代表。

　　(二)產(chǎn)能產(chǎn)量的變化、開(kāi)工率、產(chǎn)能置換與新增、環(huán)保限產(chǎn)帶來(lái)的影響

　　企業(yè)當(dāng)前開(kāi)工率為80%左右，受到一定環(huán)保限產(chǎn)的影響。今年保城市供暖情況的要求比較高。去年由于政策一刀切的原因，山西省的供暖出現(xiàn)一定問(wèn)題，因此今年那么今年做了一些調(diào)整，目前限產(chǎn)幅度為20%左右。

　　目前企業(yè)全部是4.3米以下的焦?fàn)t，由于設(shè)備較新，各項(xiàng)指標(biāo)較好，生產(chǎn)的焦炭基本是一級(jí)焦。

　　(三)庫(kù)存以及運(yùn)輸情況

　　企業(yè)目前低庫(kù)存運(yùn)行，維持2-3天的常規(guī)性庫(kù)存。下游主要是河北的中大型鋼廠，下游庫(kù)存大概十天左右，相比之前有一定提升，但提升幅度也不算大。由于企業(yè)也有四大焦煤的礦，不會(huì)出現(xiàn)冬季短缺的現(xiàn)象，因此企業(yè)目前基本沒(méi)有焦煤庫(kù)存。

　　運(yùn)輸可能會(huì)成為近期影響企業(yè)利潤(rùn)的核心。這家企業(yè)沒(méi)有自己的火車專線，近期需要用貨運(yùn)代替火運(yùn)，每噸成本增加60-80元。時(shí)間越往后，成本壓力會(huì)逐漸增強(qiáng)。因?yàn)橥晔辉轮邢卵臅r(shí)候，火車皮一般已經(jīng)比較緊張，今年火運(yùn)緊張局面的時(shí)間早于去年。另外今年保動(dòng)力煤運(yùn)輸資源向動(dòng)力煤傾斜，后面的春運(yùn)也會(huì)給運(yùn)輸帶來(lái)一定壓力?？傊涍\(yùn)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)額外成本。

　　貨運(yùn)成本可能會(huì)在一月中后旬出現(xiàn)一定好轉(zhuǎn)，這涉及到企業(yè)自身在微觀層面的觀察。對(duì)于鐵路安全的管理局來(lái)說(shuō)，如果鐵路前十一個(gè)月都保持安全運(yùn)行，最后一個(gè)月會(huì)相對(duì)消極怠工。那么到了第二年1月份時(shí)就有新的安全指標(biāo)，做事也開(kāi)始有更高的積極性，因此火運(yùn)可能在1月中下旬開(kāi)始好轉(zhuǎn)。

　　(四)價(jià)格與利潤(rùn)以及未來(lái)的價(jià)格調(diào)整

　　目前企業(yè)一級(jí)冶金焦的價(jià)格在2700-2800元/噸，明顯高于市場(chǎng)平均價(jià)格。一方面原因是在于企業(yè)生產(chǎn)的是一級(jí)焦。另一個(gè)重要原因在于企業(yè)對(duì)鋼廠存在賒銷的行為。賒銷包含鋼廠付的額外成本，因此導(dǎo)致目前較高的價(jià)格。企業(yè)利潤(rùn)為600元/噸左右，基本上位于全年較高的水平。企業(yè)也觀察到近期鋼價(jià)下跌已形成了一種趨勢(shì)，對(duì)上游產(chǎn)生了比較大的影響，企業(yè)目前還未進(jìn)行下調(diào)，樂(lè)觀預(yù)期未來(lái)會(huì)進(jìn)行一到兩輪下調(diào)。

　　三、黑色產(chǎn)業(yè)鏈的趨勢(shì)性分析和核心矛盾解讀

　　(一)目前黑色產(chǎn)業(yè)鏈的核心矛盾在哪里?

　　核心矛盾在于鋼材，鋼材代表了產(chǎn)業(yè)鏈利潤(rùn)的最終端。在鋼材偏弱的情況下，風(fēng)險(xiǎn)主要由利潤(rùn)進(jìn)行傳導(dǎo)，進(jìn)一步影響到上游利潤(rùn)。目前來(lái)看，我們認(rèn)為鋼材價(jià)格在短期仍有下滑空間。

　　近期鋼價(jià)回調(diào)的核心因素是鋼廠議價(jià)能力的轉(zhuǎn)移。在過(guò)去一年半時(shí)間，鋼廠占據(jù)了整個(gè)產(chǎn)業(yè)最核心的地位。隨著供給側(cè)改革的推行。鋼廠議價(jià)能力超越了產(chǎn)業(yè)鏈的其他環(huán)節(jié)，也包括貿(mào)易商。而現(xiàn)在由于比較高的冬儲(chǔ)價(jià)格，議價(jià)能力出現(xiàn)一定的重塑。目前鋼價(jià)是否是底部就在于當(dāng)前價(jià)格是否達(dá)到貿(mào)易商冬儲(chǔ)的價(jià)格預(yù)期。我們看到貿(mào)易商對(duì)冬儲(chǔ)的價(jià)格預(yù)期也有所變化，10月初時(shí)預(yù)期大概在3800元/噸左右，目前基本在3500元/噸的預(yù)期。

　　(二)路徑：產(chǎn)業(yè)鏈通過(guò)壓縮利潤(rùn)的方式把風(fēng)險(xiǎn)向上游進(jìn)行傳導(dǎo)

　　焦炭、焦煤并沒(méi)有核心供需結(jié)構(gòu)矛盾，主要是鋼廠壓縮利潤(rùn)從而向上游傳導(dǎo)。我們做一個(gè)利潤(rùn)變化的對(duì)比，11月初鋼價(jià)是4700元/噸 噸，噸毛利1100多元，焦炭噸毛利700多元，焦煤噸毛利600多遠(yuǎn) 。當(dāng)前鋼材和焦炭利潤(rùn) 都有所下跌，鋼材利潤(rùn)跌到了900元/噸左右，焦炭利潤(rùn)剛剛開(kāi)始下跌到600元左右，焦煤利潤(rùn)沒(méi)受到產(chǎn)業(yè)鏈傳導(dǎo)的影響。