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    一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已出現(xiàn)過熱跡象。這主要體現(xiàn)在：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)很可能繼續(xù)加速、未來通脹壓力將逐步體現(xiàn)、熱錢流入和高房?jī)r(jià)都將推升資產(chǎn)價(jià)格泡沫。為此，中國(guó)需要對(duì)目前過松的貨幣政策進(jìn)行調(diào)整，及時(shí)為經(jīng)濟(jì)適度降溫。

    一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)關(guān)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)是否過熱的爭(zhēng)論開始升溫。我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始出現(xiàn)過熱跡象，宏觀經(jīng)濟(jì)管理部門應(yīng)該考慮采取多種手段為中國(guó)經(jīng)濟(jì)適度降溫。

    之所以得出這個(gè)判斷，主要有以下幾方面原因。

    第一，一季度GDP 增速達(dá)到了兩年來最高點(diǎn)11.9%，高于去年四季度的10.7%約1.2個(gè)百分點(diǎn)，這已經(jīng)是中國(guó)經(jīng)濟(jì)連續(xù)第二個(gè)季度高于9.5%-10%的“潛在增速”區(qū)間，顯示出中國(guó)經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)不斷向好。這主要得益于旺盛的國(guó)內(nèi)需求拉動(dòng)、出口好轉(zhuǎn)趨勢(shì)十分明顯等因素。但在寬松貨幣政策和財(cái)政政策背景下，如果“三駕馬車”同時(shí)發(fā)力，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速很可能會(huì)攀升至12%-13%區(qū)間。

    值得注意的是，盡管有評(píng)論認(rèn)為3月份出現(xiàn)罕見的貿(mào)易逆差，說明中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不穩(wěn)固，但3月份貿(mào)易逆差主要來源于日本、韓國(guó)和我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)等傳統(tǒng)赤字區(qū)域，而中國(guó)與歐美的貿(mào)易順差將日益加大，顯示貿(mào)易保護(hù)主義壓力將不會(huì)降低。同時(shí)，我們相信，出口不斷恢復(fù)格局在未來數(shù)月內(nèi)將更加明顯，貿(mào)易逆差不可持續(xù)。一旦出口完全恢復(fù)并為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的貢獻(xiàn)轉(zhuǎn)正，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將更加過熱。據(jù)澳新銀行中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)指標(biāo)顯示，這一指數(shù)目前已達(dá)到并超過2007年-2008年的高點(diǎn)水平，中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能會(huì)面臨類似2005年的宏觀調(diào)控。

    第二，一季度通脹率為2.2%，有人據(jù)此認(rèn)為目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)離過熱尚有距離。但如果從今年3個(gè)月的環(huán)比指標(biāo)分析，通脹上升的趨勢(shì)已開始形成，其上升斜率也相對(duì)陡峭，這表明未來通脹壓力將會(huì)逐步顯現(xiàn)。

    根據(jù)我們的預(yù)測(cè)，通脹率將在今年二、三季度達(dá)到4%-5%區(qū)間，目前中國(guó)已連續(xù)兩個(gè)月出現(xiàn)負(fù)實(shí)際利率。如果負(fù)利率持續(xù)時(shí)間過長(zhǎng)，將不可避免地推高資產(chǎn)價(jià)格，特別是近兩個(gè)月來PPI已出現(xiàn)迅速上升。在國(guó)際大宗商品價(jià)格不斷上升趨勢(shì)下，如果中國(guó)保持旺盛的進(jìn)口需求，這意味著輸入型通脹將最終轉(zhuǎn)化為對(duì)終端價(jià)格的上漲壓力。因此，PPI對(duì)CPI的傳導(dǎo)作用也將在未來逐步顯現(xiàn)。

    我們的研究顯示，PPI對(duì)CPI的傳導(dǎo)系數(shù)約在0.2-0.3左右，即目前5%-6%的PPI增速將在未來數(shù)月內(nèi)導(dǎo)致通脹率（CPI）上升1.5%-2%。此外，從銀行間市場(chǎng)的表現(xiàn)來看，拆借利率即使在強(qiáng)烈的加息預(yù)期下仍表現(xiàn)平穩(wěn)，顯示目前人民幣的流動(dòng)性仍十分充裕。而銀行新增信貸盡管同比下降明顯，但與歷史同期數(shù)據(jù)比較，仍顯得過高，體現(xiàn)出貨幣環(huán)境仍顯寬松，這些無疑將推高目前已經(jīng)存在的通脹壓力，并強(qiáng)化通脹預(yù)期。

    第三，熱錢流入也在加速。數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)已經(jīng)連續(xù)13個(gè)月出現(xiàn)了可疑資本凈流入的情況，盡管3月份出現(xiàn)了貿(mào)易逆差，但可疑資本流入?yún)s比2月份上升了數(shù)倍，顯示了國(guó)際熱錢對(duì)人民幣升值的強(qiáng)烈預(yù)期。

    熱錢的流入，不僅會(huì)助漲資產(chǎn)價(jià)格，而且也會(huì)使國(guó)內(nèi)的貨幣供應(yīng)更顯泛濫。目前，央行已經(jīng)啟動(dòng)3年期央票發(fā)行，還不斷發(fā)行其他各種期限央票，以求穩(wěn)定貨幣供應(yīng)量，但從市場(chǎng)反應(yīng)來看，目前的對(duì)沖舉動(dòng)在旺盛的流動(dòng)性面前仍顯得“力不從心”。通貨膨脹的經(jīng)典定義是——過多的貨幣追逐過少的商品，中國(guó)正面臨著這樣的憂慮。

    第四，房?jī)r(jià)上升的壓力也十分顯著。3月份全國(guó)70個(gè)大中城市房?jī)r(jià)同比上升11.7%，創(chuàng)下這一指數(shù)發(fā)布以來歷史高點(diǎn)，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)過度泡沫化的擔(dān)憂。

    事實(shí)上，過剩流動(dòng)性如果不推高物價(jià)，就會(huì)推高資產(chǎn)價(jià)格。在貨幣供應(yīng)較為充裕的情況下，房?jī)r(jià)高速上漲也就不足為奇了。在這一數(shù)據(jù)公布后，國(guó)務(wù)院相繼發(fā)布各種嚴(yán)厲調(diào)控措施，預(yù)示新一輪房地產(chǎn)調(diào)控已經(jīng)開始。這一調(diào)控效果如何還有待觀察。但行政手段相對(duì)市場(chǎng)手段的調(diào)控成本更高，而調(diào)整利率政策對(duì)遏制房地產(chǎn)泡沫理應(yīng)更有效，同時(shí)還要快速取消各種優(yōu)惠利率政策。

    綜上所述，我們認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的V型反轉(zhuǎn)趨勢(shì)已經(jīng)形成，各種針對(duì)最危急情況指定的政策應(yīng)該逐漸退出。更重要的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)步入過熱區(qū)間，通脹與資產(chǎn)價(jià)格上升的壓力也上升較快，需要對(duì)目前過松的貨幣政策進(jìn)行調(diào)整。從目前的政策工具來看，利率政策仍是最優(yōu)選擇。當(dāng)然，受制于匯率上升的壓力，中國(guó)央行對(duì)于利率政策的調(diào)整也要十分謹(jǐn)慎。（上海證券報(bào) ）