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       房地產(chǎn)泡沫讓日本經(jīng)濟(jì)失去了“二十年”。泰國當(dāng)年因?yàn)榫薮蟮姆康禺a(chǎn)空置率，一天有58家銀行破產(chǎn)，引發(fā)亞洲金融危機(jī)。迪拜的房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)幾乎兩次使國家破產(chǎn)。美國次貸引發(fā)了百年不遇的全球危機(jī)。這些危機(jī)警示我們，不論大國小國，發(fā)達(dá)國家、發(fā)展中國家，富國窮國，東方的國家，西方的國家，不同體制，不同發(fā)展階段，都發(fā)生過房地產(chǎn)泡沫危機(jī)。我們切不可存在僥幸心理，忽略房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。值得關(guān)注的是，上述國家的房地產(chǎn)市場泡沫破滅基本上都是在房價(jià)大幅上漲的兩到三年以后。如果中國房地產(chǎn)市場延續(xù)2009年的漲勢，兩年到三年，中國經(jīng)濟(jì)將面臨對巨大風(fēng)險(xiǎn)。

       一季度中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長，通脹溫和，但一些強(qiáng)化通脹預(yù)期的因素仍然存在，房地產(chǎn)價(jià)格大幅上漲可能是今年經(jīng)濟(jì)主要的不穩(wěn)定因素。

高增長低通脹

          一季度GDP增長11.9%，這是繼去年第四季度11.7%的增長后，第二個(gè)季度的兩位數(shù)增長。一季度較快增長的驅(qū)動力，首先來自去年刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃推動的慣性增長。其次，較快經(jīng)濟(jì)增長得到投資、消費(fèi)、進(jìn)出口增長的支持。不過，11.9%是同比的增長數(shù)據(jù)，去年第一季度是最低點(diǎn)，實(shí)際上與危機(jī)之前的2008年的相對正常狀態(tài)“同比”比較，應(yīng)該是平穩(wěn)增長狀態(tài)。所以，從增長速度來說一季度經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)平穩(wěn)較快增長態(tài)勢。

        3月份CPI同比上漲2.4%，一季度CPI同比上漲2.2%。CPI較2月份有所下降是預(yù)料之中的。CPI一季度2.2%的上漲與可承受的3%-4%的通脹水平還有相當(dāng)?shù)木嚯x，通脹形勢還是溫和的。這表明一季度經(jīng)濟(jì)形勢總體平穩(wěn)。

 二季度加息概率不大

         從3月份PMI這一領(lǐng)先指標(biāo)高于上月3.1個(gè)百分點(diǎn)的強(qiáng)勁反彈以及用工荒現(xiàn)象來判斷，我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)活動非?；钴S，一季度的增長態(tài)勢還會延續(xù)。不過，一季度的數(shù)據(jù)一般偏低，主要是因?yàn)榇汗?jié)因素的影響，所以一季度數(shù)據(jù)一般拉低全年平均增速。特別是去年第二季度，經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)開始V型反轉(zhuǎn)，經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)快速上漲態(tài)勢。如果今年第二季度乃至全年延續(xù)第一季度的快速增長態(tài)勢，全年經(jīng)濟(jì)增長可能超過潛在增長率，出現(xiàn)偏熱的情況。

        我們注意到地方政府的投資沖動特別大。推動經(jīng)濟(jì)過快增長會增加更多投資需求和更多的貨幣供應(yīng)，使短期總需求偏離潛在增長水平，最終拉動價(jià)格水平的快速上漲，加速通脹惡化的壓力。更多的貨幣供應(yīng)增加，對通脹預(yù)期的流動性管理顯然是不利的。

         一季度新增貸款2.6萬億元，M2同比增長22％，雖然一季度新增貸款占到全年信貸總額的三分之一，貨幣供應(yīng)總量增長高于17％的全年增長目標(biāo)，但是與去年僅30%的M2增長比較，央行的流動性調(diào)整成效顯著。按照一般規(guī)律，貨幣供應(yīng)量在相鄰的年份中不會大幅改變。不過，在去年9.6萬億信貸和近30％的貨幣供應(yīng)量增長，以及明顯寬裕的流動性的非常態(tài)貨幣環(huán)境形成以后，今年的貨幣供應(yīng)量和新增貸款，有必要“適度”調(diào)整，以降低對流動性寬裕帶來通脹惡化的擔(dān)心。

        最近國務(wù)院會議強(qiáng)調(diào)流動性管理。相信數(shù)量管理工具、存款準(zhǔn)備金率、公開市場操作包括三年期央票，都會成為交替使用的流動性管理的貨幣政策工具。針對一些過度投資的信貸額度的調(diào)整，也可能是非常有必要的調(diào)控方式。

        今年強(qiáng)化通脹預(yù)期的非流動性因素較多。勞動力成本上升，資源稅調(diào)整，國際油價(jià)和大宗產(chǎn)品價(jià)格上漲，干旱帶來糧食減產(chǎn)糧價(jià)可能上升等等，導(dǎo)致通脹預(yù)期管理力度加大。

        不過，我們判斷二季度應(yīng)該沒有加息的壓力。首先，利率對流動性管理與其他非流動因素的調(diào)整并不直接有效。對地方政府的非市場化推動高增長的行為，也沒有約束力。其次，一季度經(jīng)濟(jì)形勢呈現(xiàn)低通脹高增長的良好態(tài)勢，央行已經(jīng)動用的貨幣工具效果明顯，沒有必要動用更多的貨幣工具。第三，作為宏觀政策工具，利率調(diào)整可能對其他微觀層面產(chǎn)生影響。比如，吸引更多的在低利率市場借錢、到高利率市場套利的投機(jī)性資本的流入，加大流動性和通脹的壓力。綜合評價(jià)利率調(diào)整的利弊，二季度加息的可能性不是太大。

樓市軟著陸是關(guān)鍵

         房地產(chǎn)市場能否軟著陸，是2010年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的關(guān)鍵因素。去年的非常態(tài)的貨幣供應(yīng)量增長，推動房價(jià)產(chǎn)生了非常態(tài)的上漲。2009年月供平均上升到近80%的水平,超過國內(nèi)安全線60%。這是最明顯的泡沫現(xiàn)象。房價(jià)從長期來說一定會隨著經(jīng)濟(jì)增長和收入水平的上漲而不斷上漲，但是房價(jià)短期超過收入水平的大幅上漲，泡沫化風(fēng)險(xiǎn)會大幅上升。

        不斷吹大的房地產(chǎn)泡沫會導(dǎo)致危機(jī)。房地產(chǎn)泡沫，讓日本經(jīng)濟(jì)失去了“二十年”。泰國當(dāng)年因?yàn)榫薮蟮姆康禺a(chǎn)空置率，一天有58家銀行破產(chǎn)，引發(fā)亞洲金融危機(jī)。迪拜的房地產(chǎn)泡沫已經(jīng)幾乎兩次使國家破產(chǎn)。美國次貸引發(fā)了百年不遇的全球危機(jī)。這些危機(jī)警示我們，不論大國小國，發(fā)達(dá)國家、發(fā)展中國家，富國窮國，東方的國家，西方的國家，不同體制，不同發(fā)展階段，都發(fā)生過房地產(chǎn)泡沫危機(jī)。我們切不可存在僥幸的心理，忽略房地產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)。值得關(guān)注的是，上述國家的房地產(chǎn)市場泡沫破滅基本上都是在房價(jià)大幅上漲的兩到三年以后。如果中國房地產(chǎn)市場延續(xù)2009年的漲勢，兩年到三年，中國經(jīng)濟(jì)將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)。

        不論從土地資源的稀缺性還是從房屋的功能屬性來看，房地產(chǎn)應(yīng)該是以居者有其居為主要發(fā)展目標(biāo)。中國房地產(chǎn)市場越來越變成一個(gè)投資性的市場。房地產(chǎn)市場變成投資性市場最大的問題是，改變了房屋的居住的屬性，扭曲了房地產(chǎn)市場的價(jià)格秩序。一旦房地產(chǎn)市場成為以投資為主體的市場，價(jià)格就不可能在合理水平上形成，泡沫就不可避免。

        特別是在投資的資金主要來自銀行而不是自有資金的情況下，房地產(chǎn)的價(jià)格就會通過銀行資金被不斷推高，使投資需求的賺錢效應(yīng)被不斷放大，就會產(chǎn)生價(jià)格不斷上漲的循環(huán)。當(dāng)然，如果還有地方政府的高價(jià)賣地行為，就更有推波助瀾的功效了。

        為什么過去的一些政策調(diào)整把房地產(chǎn)價(jià)格越調(diào)越高？有兩個(gè)原因。第一，政策的針對性不強(qiáng)。用解決居住性需求的思路，去調(diào)整投機(jī)性需求推動的價(jià)格，實(shí)際上是在助推價(jià)格。第二，執(zhí)行不力。

       現(xiàn)在，房地產(chǎn)調(diào)控政策不斷出臺。這次政策的針對性加強(qiáng)，特別是通過加強(qiáng)保障性住房建設(shè)，把房地產(chǎn)的居住與投資功能進(jìn)行某種程度的分離。能否加大執(zhí)行力度，是這次房地產(chǎn)調(diào)控政策是否有效的關(guān)鍵。我們認(rèn)為，如果及時(shí)得到調(diào)整，房地產(chǎn)市場不會形成巨大泡沫，是完全可以軟著陸的。